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　　地面期货探讨院

　　不雅点小结

　　中枢不雅点：激荡好意思豆播撒偏快但新作或紧均衡，巴西豆对华仍有上风，全体外盘底部抬升。国内到港多，油厂开机回升压制现货，繁衍刚需偏强。短期或不绝激荡，远期锚定好意思豆天气，或有阶段性反弹驱动。

　　现货基差：偏空到港和开机增多，现货和基差不绝承压颓势运行。

　　南好意思大豆：偏空巴西丰产且出口焕发；阿根廷收割加速，产量相对理解。

　　好意思国大豆：利多新作播撒超前，26/27年度供需或偏紧；中好意思达成对好意思国农产物的采购左券170亿好意思元，不包括此前的大豆采购。

　　入口采购：中性以近月巴西豆为主，四季度或新增好意思豆采购。

　　大豆到港库存：偏空5-8月月均到港或高达1100万吨，大豆捏续累库，供应宽松。

　　豆粕虚耗库存：中性豆粕库存周度不绝下降，同比略好。开机将显著回升，增多豆粕供应。

　　宏不雅层面：中性中好意思关系、汇率、地缘关系、天气等。

　　豆粕期货：渐插足场、周末离场

　　5月11-15日全体呈现“前半周捏续流入增仓，后半周周末赚钱了结减仓”的规则，全周至体已经是资金净流入，机构捏仓呈现空头主导、净空单捏续扩大的特征。

　　12-14日资金捏续流入，累计增仓20万手；15日捏仓减少8.1万手，属于赚钱了结带来的资金离场。资金呈现“渐插足场、周末离场”的特征，全周至体已经是净入场气象，市集对豆粕期货的交游关爱度稳步擢升。

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　　豆粕期货：资金结合度

M2609：全齐偏好，流动性饱和，是机构投契和套保的首选合约，占比超六成捏仓；

M2607：次活跃，有一定资金参与，主如果短期交游近月供需的资金聘用；

M2701：逐步运行获取资金关爱，换月邻接安定，当今占比约10%捏仓；

更远月合约和附近交割合约：资金偏好极低，仅一丝头寸捏有，流动性差。

上周资金结构：近一周前20会员全体呈现净空捏仓，且净空规模捏续扩大，空头力量逐步增强。

上周前20会员多空单均捏续增多，买单统共从1.127亿手增多到1.193亿手，卖单统共从1.643亿手增多到1.736亿手，机构资金全体参与度全周捏续擢升，和总捏仓量变化一致。

现时市集不合加大，波动风险上升，冷漠裁汰全体仓位，适度单品种仓位占比。

　　01、南好意思丰产压力不绝开释

　　巴西大豆出口旺季

　　雷亚尔不绝增值：好意思元/雷亚尔最新报价约4.9，不绝增值，压制巴西大豆竞争力。

　　巴西出口刚劲：5月预估出口1500万吨，迄今累计出口约850万吨，巴西出口刚劲。

　　巴西对华出口：5月预估对华1000-1100万吨，迄今已对华发运近700万吨。

　　雷亚尔大幅波动：好意思元/雷亚尔上周初跌至最低4.8839，后快速反弹，最新报价约5.0087。

　　5月USDA预估巴西25/26年度大豆产量1.8亿吨，出口1.15亿吨，压榨6150万吨；预估26/27年度巴西大豆产量1.86亿吨，出口1.175亿吨，压榨6500万吨，巴西供应饱和，出口焕发。

　　25/26年度巴西大豆

　　上周一到周四农民卖货约120万吨相比冷静，周五结合出货约350万吨（中好意思会晤落地，好意思盘下落），全周出口大豆约470万吨（约80%旧作）。前周卖货约320万吨；18日农民销售约250万吨。

　　25/26年度农民卖货程度约61.1%。

　　巴西FOB基差：上周初回落，周末反弹，隔夜再度走弱，主要受大豆供应饱和、芝加哥期货反复影响。

　　桑托斯港FOB一口价：周度走弱3-5好意思元/吨。6-8月船期报价457-467好意思元/吨。

　　巴西CNF：周度反弹10好意思分后回落，受好意思盘和雷亚尔影响。

　　中国入口资本回落，竞争力略升：7-8月到港完税价3820-3840元/吨，来岁3-4月到港完税价约3550-3570元/吨。

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　　26/27年度巴西大豆预售压力更大

　　26/27年度预售约8.2%，USDA初次预估26/27年度出口量约1.175亿吨，不绝更始高，远月预售压力更大。

　　桑托斯港2027年2-4月FOB升贴水：成交转淡，周度回落10-18好意思分/蒲式耳，承压显著。

　　CNF：中国入口来岁巴西大豆榨利丰厚，但上周采购转淡，来岁3-5月基差多在110-125好意思分，到港完税价在3550-3620元，盘面毛利300-400元，利好国内油厂采购。

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　　阿根廷大豆收割加速

　　大豆收割加速：适度5月13日，阿根廷大豆收割57.9%，前周34.3%，均值52%，周度收割擢升23.2%。首季大豆收割程度为81%，单产显耀高于十年均值。二季大豆中枢区收割60.5%，可是接近十年均值。88%的大豆处于平素至优良气象。

　　大豆出口：3月出口0.7万吨，4月4.41万吨，5月迄今出口约65.9万吨（主要到中国）。跟着收割运行，5月出口将握住增多，进一步增多了众人大豆的供应。

　　02、中好意思达成农产物采购左券

　　好意思豆新作播撒程度

　　好意思豆播撒：适度5月17日，好意思豆播撒完成67%，前周49%，上年同期63%，五年均值53%，周度擢升18%。南部州播撒基本完成，中西部主产州程度偏快，为后续滋长和单产争取了技术；北部州虽起步晚，但也在加速，全体风险可控。

　　好意思豆出苗率：好意思豆出苗率32%，前周20%，上年同期32%，五年均值23%。播撒提前带动出苗节律加速。播撒和出苗程度均大幅超越5年均值，2026年好意思大豆开局相称胜利，天气条款配合，栽植压力小。

　　翌日两周（5月19日- 6 月1日）好意思国大豆主产区的天气全体呈现 “东北部偏湿、西部偏干偏暖”的方式，对播撒收尾和出苗滋长全体友好，但也存在局部风险。短期天气溢价难以大幅抬升。

　　26/27年度好意思豆或紧均衡

　　供应端：面积+ 单产双增，产量更始高。栽植面积：8470万英亩，同比+ 350 万英亩，为 2017年以来最高水平，主要受益于大豆相对玉米、小麦的栽植收益上风。单产假定：53蒲/英亩（趋势单产），基于平素天气假定，未计入顶点高温干旱风险。产量逻辑：面积膨大是中枢增量，单产若在要津滋长久（6-7月）碰到高温干旱，存不才调空间。

　　需求端：压榨需求爆发，出口旯旮建造。压榨量（中枢驱动）：27.5亿蒲，同比+ 1.2 亿蒲，创历史新高。主要来自：生物柴油战略扶植，世界杯直播豆油需求焕发；国内饲料卵白需求理解增长，豆粕内销需求不减。出口量：16.3亿蒲，同比+ 1.0 亿蒲，但仍低于 2022/23年度的22.3亿蒲高位。中枢变量：中好意思采购左券的落地情况、巴西豆的对华价钱上风是否捏续。市集担忧：若巴西豆对华资本捏续低于好意思豆，出口增量或不足预期。

　　库存与均衡：供应膨大但库存不增反降，紧均衡建立。期末库存3.10亿蒲，较25/26年度的3.40亿蒲下降0.3亿蒲，低于市集预期的3.64亿蒲。库销比6.9%，处于近5年低位，意味着好意思豆对天气的明锐度大幅擢升，一朝单产不足预期，库存很容易跌破3亿蒲，触发价钱飞腾。

　　中国保捏2500万吨采购

　　中好意思达成要津采购左券：白宫证据中国高兴2026-2028 年每年采购 170 亿好意思元好意思农产物，重复2025 年10 月大豆高兴，且10% 关税减免说念判鼓舞，短期情感上利多好意思国农产物，但基金多头偏严慎。关税减免擢升好意思豆竞争力，重复厄尔尼诺远期或有减产风险，好意思豆中长久偏多。

　　受中好意思交易影响和巴西竞争，好意思豆出口对中国的依赖度转念不定，在中国缺失的时候，出口重点转向欧盟、墨西哥、日韩、东南亚等市集，出口结构极度分化。

　　26/27年度若中国重回好意思国市集，将利好好意思豆出口，非中国买家可天走漏换至巴西豆，众人大豆交易流向发生变化。26/27年度好意思豆均衡表趋于紧均衡，对好意思豆扶植强。

　　巴西豆更有上风：栽植资本低廉，总运脚更低，价钱竞争力强。同期巴西战略理解，关税无波动；巴西产能捏续膨大，出口才气强，口岸装船终局提高，出口顺畅。

　　NOPA大豆压榨不足预期

　　4月NOPA总压榨：2.1186亿蒲，环比 - 6.3%（3 月2.2616 亿蒲），同比 + 11.4%（客岁 4 月1.9023 亿蒲）。日均压榨：706.2 万蒲 / 天，创7 个月新低（客岁 9 月以来）。市集预期：2.1403 亿蒲，骨子低于预期。豆油库存：18.6 亿磅，环比 + 1.1%；豆粕库存：17.2 万短吨，环比 - 8.7%。

　　环比下滑主因：季节性训练+ 高位回落。4 月插足季节性停工贯注，主动降负荷，工场结合训练。利润高位但旯旮走弱：中东场地推升原油→豆油大涨，4 月压榨利润创三年新高，但高位下加工商主动控量。同比大增：生柴需求强 + 产能膨大。

　　训练是短期身分，后续跟着训练竣事、需求旺季驾临，5-6月压榨有望回升。

　　03、国内开机大增

　　大豆采购

　　大豆采购：CHS追踪，6月完成94%，7月完成63%，8月完成28%。国内油厂结合采购近月巴西豆。

　　Mcd追踪，适度5月12日当周，新增6-8月大豆139万吨，新增来岁2-4月巴西豆145万吨。

　　入口榨利：巴西大豆CNF近强远弱，近月7-8月船期盘面榨利约80元，来岁3-7盘面榨利丰厚，在250以上。

　　现时市集年度中国大豆入口高度依赖巴西产区，巴西大豆占全体入口比重接近概况，好意思国大豆入口占比偏低，入口结构单一化问题杰出。从到货节律来看，上半年结合到港巴西大豆，下半年供应缺口主要依靠好意思豆填补，季节性供需错配显著。

　　好意思巴竞争从 “份额争夺” 转为 “价差 + 节律博弈”：巴西控节律、抬贴水；好意思豆靠价钱战 + 战略窗口抢份额，2026/27 好意思豆对华或小幅回升至 2200–2500 万吨，但难改巴西主导方式。

　　5-8月多量到港

　　大豆入口预估：路透追踪5月到港约1293万吨，6月已有1174万吨。5-8月月均到港1100万吨驾驭。

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　　预估到港：按排船预估巴西豆5月到港1122万吨，6月已有999万吨。阿根廷5月到港已有4.7万吨，5月30.7万吨。

　　从已发船看，好意思豆5月到港约有171.5万吨，6月已有137万吨。

　　油厂开机不绝增多

　　上周开机不足预期：适度5月15日当周，油厂压榨大豆200.83万吨（周度+47.21万吨），较预期+6.23万吨，开机率55.3%。开机快速复原，迎来结合开机岑岭。

　　实在统统地区的压榨量和开机率齐显著反弹，反应原猜想货压力已传导至坐褥端。

　　本周油厂大豆到港增多，预测开机率不绝擢升至61.26%，周度压榨大豆222.47万吨。

　　钢联预估5月压榨852万吨，6月980万吨，7-8月月均1000万吨。

　　大豆不绝累库

　　大豆到港：适度5月15日当周，125家企业到港214万吨，近四周累计到港740万吨，到港量周度增多显著。5-8月月均到港或达1100万吨，到港压力握住增大。

　　大豆库存止跌：适度5月15日当周，寰宇口岸库存724.4万吨，环比+30.6万吨，同比+43.8万吨；油厂大豆库存615.63万吨，环比+22.37万吨，同比+28.8万吨。大豆不绝累库，库存压力握住增多。

　　豆粕库存：低位近况 vs 明确累库

　　豆粕表需：适度5月15日当周，豆粕表不雅虚耗143万吨（周度+29.4万吨），近四周表需累计约493万吨。

　　油厂豆粕去库：适度5月15日当周，豆粕库存29.13万吨，周度-4.97万吨，同比+17万吨。未奉行合同周度-79万吨至451万吨。

　　111家油厂大豆折粕+豆粕库存461万吨，上年同期443万吨。五年均值约374万吨。

　　物理库存：饲料库存大多下调，其中江苏、两湖和广西等降幅较大。当周物理库存周度-0.58天至6.75天，上年同期5.14天。

　　分地区豆粕库存

　　豆粕成交和提货

　　豆粕成交：上周累计成交54.25万吨，周度-174.21万吨。其中现货成交38.85万吨，基差成交15.4万吨。5月迄今共10个责任日，总成交291.98万吨，日均29.19万吨。远高于4月日均成交15.85万吨。

　　豆粕提货：前周提货90.14万吨，周度增多5.19万吨，发扬较好。5月迄今10个责任日累计提货175.465万吨，日均17.55万吨，4月日均16万吨。

　　豆粕期现市集

　　豆粕期货：中好意思会晤前多头增仓，期货奴婢好意思豆飞腾；会晤竣事后多头离场，期价回落，国内将不绝受到港增多、累库压力，同期好意思盘新作紧均衡、单产仍有天气风险，中长久仍有飞腾驱动。

　　豆粕现货：到港和开机增多，供应宽松压力不绝施压现货市集，反弹有限。上周华东最高2930元，现时再度承压回落至2850元。

　　华东豆粕基差：不绝承压颓势激荡运行，现货最低-150元驾驭；远月8-9月M01+0，10-1月M01+50元，27年5-7月M01-210元。

　　豆粕月差：Q3承压不绝支捏M7-9的反套，诚然空间握住放松，但逻辑不变何况均处于历史极低的水平。M9-1和M11-1受近月承压影响，当今也处于同期极低水平，反套捏续。

　　刘慧华

　　从业经历证号：F03113154

　　投资研究证号：Z0020507

　　联系格式：[email protected]

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